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El tipo de cambio empezó el 2013 presionado hacia la baja, pasando de S/.2.552 a S/. 2.538 entre inicios de año y su nivel más bajo en lo que va del 2013 (14/01) –que también fue el más bajo de los últimos 16 años-.
Influyeron en ese entonces el adelanto de la oferta de dólares para entrega de dividendos y pago de impuestos, un mayor ritmo de emisiones de empresas peruanas en el exterior, y operaciones de Trading favorables a la apreciación del sol.

Por Mario Guerrero Corzo Jefe Economía Monetaria /Precios /S. Financiero del Departamento de Estudios Económicos del Scotiabank


La mayor oferta de inicios del 2013
El tipo de cambio empezó el 2013 presionado hacia la baja, pasando de S/.2.552 a S/. 2.538 entre inicios de año y su nivel más bajo en lo que va del 2013 (14/01) –que también fue el más bajo de los últimos 16 años-.
Influyeron en ese entonces el adelanto de la oferta de dólares para entrega de dividendos y pago de impuestos, un mayor ritmo de emisiones de empresas peruanas en el exterior, y operaciones de Trading favorables a la apreciación del sol. Todo ello en un contexto en el que se viene implementando la política monetaria más expansiva de la historia, tanto por parte de EE.UU. como de Japón.
Todos estos sucesos acentuaron las expectativas de que el ritmo de apreciación iba a continuar.

La reacción de las autoridades
Con el fin de atenuar el impacto del influjo de capitales del exterior sobre la expansión del crédito y la apreciación del sol, el BCR acentuó la intensidad de sus medidas:
• Desde mayo del 2012, el BCR venía elevando los requerimientos de encaje en soles y dólares.
• Entre febrero y abril del 2013 enfatizó mayores requerimientos de encaje en dólares.
• Elevó los requerimientos de encaje para el financiamiento de largo plazo, si excedieran 2.2x veces el patrimonio efectivo de los bancos.
• Se establecieron encajes diferenciados, en particular para moderar el crecimiento de los créditos vehicular e hipotecario en dólares.
• Aumento progresivo del límite de inversiones en el exterior de los fondos privados de pensiones.

Por su parte, el MEF anunció que compraría USD 4,000 millones para apoyar al BCR en reducir el ritmo de apreciación del Sol.
De otro lado, la SBS estableció límites más estrechos para la negociación en dólares de los bancos y de los fondos de pensiones, elevó los requerimientos de capital para préstamos en dólares (principalmente hipotecarios), y estableció provisiones adicionales para los créditos en dólares cuyos ingresos de los clientes fueran en soles (a partir de diciembre del 2013).

A este conjunto de medidas se agregan compras por USD 5,210 millones por parte del BCR en lo que va del 2013.
Todo ello debilitó al sol durante el 1T13, contrariamente a lo que se esperaba, llegando a cotizar hasta en S/.2.61 (06/03) –una depreciación de 2.8% desde el mínimo del 14/01-, previo al extenso periodo de pago de impuestos (marzo y abril, por incluir el periodo de regularización del impuesto a la renta).

La persistencia de las medidas contribuyó a moderar la expectativa de apreciación, tal como lo reflejan los sondeos realizados por el BCR, donde el tipo de cambio esperado para fines del 2013 pasó de S/.2.49 en enero a S/.2.52 en abril.
Del mismo modo, el ritmo de expansión de los créditos vehiculares e hipotecarios en dólares ha registrado una clara desaceleración, pasando de 25% en setiembre 2012 a 21% en diciembre 2012 y 16% a marzo 2013.

La formación de “hipos cambiarios”
Entre el 31/01 y el 19/04 en tipo de cambio estuvo oscilando en el rango S/. 2.57 y S/.2.60, acompañado de compras de dólares por USD 3,430 millones por parte del BCR. A partir del 22/04 un nuevo “hipo cambiario” se volvió a gestar.

La formación de “hipos cambiarios” no es ajena al comportamiento del Sol. Han sido recurrentes a lo largo de los últimos 15 años. Son de naturaleza temporal y no alteran la tendencia previa.
Los más recientes se produjeron en el periodo marzo-abril del 2011, cuando el tipo de cambio pasó de S/. 2.77 a S/. 2.83 (+2.3%) ante los resultados de la primera vuelta electoral, y luego en el periodo abril-mayo del 2012, cuando pasó de S/.2.64 a S/.2.71 (+2.5%), en un contexto en el que aumentaba la posibilidad que Grecia abandone la Eurozona, mientras que en el mercado local, el BCR iniciaba un ciclo de aumentos de requerimientos de encaje. Como se observa en el gráfico la formación de “hipos” puede tener diversas causas, internas o externas, y generalmente van precedidas de ruido y especulación.
En el último episodio de “hipo cambiario”, el tipo de cambio pasó de S/.2.593 (19/04) hasta un máximo de S/.2.656 (29/04) (+2.4%), una magnitud similar a la de hipos anteriores, aunque en un periodo relativamente más corto. En esta ocasión estuvo precedida de varios factores, como una mayor demanda de dólares por parte de empresas para el pago de dividendos al exterior, así como de operaciones de trading menos favorables al sol (debido a que la expectativa de apreciación inicial no se estaba produciendo). A ello se agregó el ruido político relacionado a la posibilidad de un mayor rol de las empresas públicas en la economía y en particular, en el sector hidrocarburos.

El BCR que venía recurrentemente participando en el mercado cambiario comprando dólares, cesó de hacerlo desde el 22/04. Esta señal reforzó nuestra impresión que se trataba de un movimiento atípico.
Conforme cesaron los factores que precedieron al “hipo”, el tipo de cambio revirtió, retornando a S/.2.61. Es probable que retorne a S/.2.59, punto de inicio del “hipo” en los próximos días, para posteriormente continuar apreciándose con un ritmo moderado, debido a las medidas implementadas por el BCR.

El tipo de cambio, los precios de los metales y los flujos de capital
Recientemente el BCR redujo su proyección de superávit comercial para el presente año de USD 2,800 millones a USD 900 millones, como consecuencia del descenso de los precios de nuestros principales minerales de exportación (oro y cobre).
Las caídas de los precios de los metales no tuvieron un impacto material sobre el tipo de cambio, pues las monedas de otros países productores de estos
commodities no registraron fluctuaciones significativas (por ejemplo, el peso chileno se apreció 1.7% durante los primeros cuatro meses del año). Consideramos que las fluctuaciones en los precios del oro y cobre tienen una naturaleza temporal (1), no obstante es probable que los precios promedio del 2013 sean menores a los inicialmente esperados.

El menor superávit comercial esperado podría ser compensado con los flujos de capital provenientes del exterior. Una revisión de los flujos que componen las
reservas internacionales (RIN) permite observar el recurrente ingreso de divisas al país. Los flujos que elevan las RIN provienen principalmente de las compras de dólares del BCR, como parte de sus operaciones cambiarias (USD 3,360 millones durante los primeros cuatro meses del año, de los cuales USD 840
correspondieron a abril), seguido de USD 1,850 millones comprados por el BCR por encargo del MEF, como parte del anuncio de compras por USD 4,000 millones para destinarlo al reperfilamiento de la deuda pública.
Finalmente, USD 1,155 millones (enero-abril) provienen principalmente del aumento de los requerimientos de encaje en ME, pues los depósitos en dólares en el
sistema financiero no han registrado mayor variación.

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